Der einzige Zins, den niemand festlegt

Bitcoin steht an diesem Morgen bei 78.161 Dollar. Der Rekord lag bei 126.080 Dollar am 6. Oktober 2025, das sind 392 Tage später 38,0 Prozent unter dem Hoch. Diese Zahl steht heute auf jedem Bildschirm und sie ist nicht die interessante.

Die interessante Zahl steht auf keinem. Wer in diesen 392 Tagen mit geliehenem Geld long geblieben ist, hat 3,70 Prozent seiner Position dafür bezahlt.

Die Abrechnung, die niemand zeigt#

Perpetual-Futures, also Terminkontrakte ohne Ablaufdatum, brauchen eine Klammer zum Kassamarkt. Bei Binance ist diese Klammer eine Funding-Zahlung, die dreimal am Tag abgerechnet wird: von den Long-Positionen an die Short-Positionen oder umgekehrt. Ist der Satz positiv, zahlt die Long-Seite. Ist er negativ, zahlt die Short-Seite. Es tagt kein Ausschuss, es gibt keine Pressekonferenz, niemand stimmt ab. Ein paar hunderttausend Konten sind unterschiedlicher Meinung über die nächsten acht Stunden, und diese Meinungsverschiedenheit wird als Preis abgebucht.

Ich habe alle 1.178 Abrechnungen vom Rekordhoch bis heute Morgen gezogen. In Summe hat die Long-Seite 3,70 Prozent ihres Nominalwerts bezahlt. Auf ein Jahr gerechnet sind das 3,44 Prozent.

Jetzt die andere Zahl. Der effektive Leitzins der US-Notenbank lag im gleichen Zeitraum im Mittel bei 3,72 Prozent.

Geliehene Bitcoin-Exposure war also mit 3,44 Prozent im Jahr bepreist, in denselben 392 Tagen, in denen Übernacht-Dollar 3,72 kosteten. "Dafür bezahlt zu werden, falsch zu liegen" wäre zu stark, denn Margin und Sicherheiten kosten extra. Billig ist trotzdem das richtige Wort. Eine Position, die billig zu halten ist, kapituliert nicht an einem Nachmittag. Sie reibt sich auf.

Wo das Vorzeichen kippte#

Funding ist keine Konstante. Zwischen Februar und April dieses Jahres drehte das Vorzeichen: 267 Abrechnungen, kumuliert minus 0,33 Prozent, 58,1 Prozent der Einzelwerte negativ. Drei Monate lang zahlten die Shorts an die Longs. So sieht ein überfülltes Short-Buch von innen aus. Der teuerste einzelne Tag war der 6. Februar, an dem alle drei Abrechnungen ins Negative liefen und die Short-Seite 0,029 Prozent des Nominalwerts abgab. Im Mai war die Monatssumme wieder positiv.

Zuletzt hat sich die Stimmung weiter gedreht. In den vergangenen dreißig Tagen zahlte die Long-Seite 0,42 Prozent, auf ein Jahr gerechnet 5,11 Prozent. Die jüngste Abrechnung um 08:00 UTC war wieder positiv.

Stellt man beide Raten nebeneinander: über die vollen 392 Tage lag der Preis der Marktseite 0,27 Punkte unter dem der Notenbank. Über die letzten dreißig Tage liegt er 1,23 Punkte darüber. Der Abstand bewegt sich jede Woche, und was ihn bewegt, ist die Meinung der Menge über die nächsten acht Stunden, nicht über das nächste Jahrzehnt.

Zins ist ein Preis, dieser wird entdeckt#

Böhm-Bawerk hat in den 1880er Jahren eine Frage bearbeitet, die harmlos aussieht, bis man sie beantworten will: Warum gibt es überhaupt Zins? Seine Antwort: Zins ist keine Gebühr für Geld und kein moralischer Lohn fürs Warten. Er ist ein Agio, ein Aufschlag, den Gegenwartsgüter gegenüber Zukunftsgütern tragen, weil die Zukunft unsicher ist und weil der, der die Sache jetzt hat, sie jetzt einsetzen kann. Jeder Zins an einem Markt misst diesen Aufschlag an einem bestimmten Ort zu einer bestimmten Zeit.

Mises hat daraus die praktische Folge gezogen. Liegt der Preis für Kredit unter dem Preis, der die tatsächliche Zeitpräferenz der Menschen abbildet, dann werden Vorhaben finanziert, die nie hätten finanziert werden dürfen, und die Rechnung kommt später als Korrektur. Die Korrektur ist keine Krankheit. Sie ist die Rechnung.

Vor diesem Hintergrund erklärt sich die Form dieses Abschwungs von selbst. Geliehene Überzeugung war billig, und billige Überzeugung kapituliert nicht schnell. Sie blutet: Position für Position, Woche für Woche, zu einer Miete, die nie weh genug tut, um den Verkauf an einem Nachmittag zu erzwingen.

Das macht aus einem Funding-Satz noch keinen reinen Zins. Er ist zur Hälfte Positionsprämie und zur Hälfte Preis der Zeit, und er sagt mehr darüber, wer gerade überfüllt ist, als darüber, wie eine Gesellschaft die Zukunft diskontiert. Man liest ihn als Gebühr für einen Anspruch, nicht als Philosophie des Anspruchs.

Die andere Seite der Bilanz#

Es gibt einen zweiten Satz Zahlen, und der ist Arithmetik, nicht Deutung.

Seit dem Halving am 19. April 2024 beträgt die Subvention 3,125 Coins pro Block. Bei 144 Blöcken am Tag sind das 450 Coins, in zwölf Monaten 164.250, bei einer Umlaufmenge von 20.105.365. Das Angebot wuchs um 0,82 Prozent.

Die US-Bruttoschuld stieg von 38,04 Billionen Dollar Ende Oktober 2025 auf 40,59 Billionen am 29. Oktober 2026. Das sind 2,55 Billionen mehr, ein Wachstum von 6,71 Prozent.

M2, das breite Geldmengenmaß, das die US-Notenbank selbst veröffentlicht, ging von 22,15 Billionen im September 2025 auf 23,41 Billionen im September 2026. Ein Plus von 5,71 Prozent.

Drei Balken nebeneinander, und das ganze österreichische Argument passt in ein Bild. Die Menge der Sache, die bepreist wird, wächst nicht, außer um einen kleinen Betrag, der immer kleiner wird. Die Mengen, gegen die sie bepreist wird, tun das nicht. Eine dieser Zahlen stammt aus einem Plan, der 2009 geschrieben wurde und von einem Netzwerk durchgesetzt wird, das niemand verwaltet. Die anderen beiden stammen aus Entscheidungen in Sitzungsräumen.

Beim nächsten Halving, erwartet im März 2028, fällt die Subvention auf 1,5625 Coins pro Block, und aus 0,82 Prozent werden rund 0,40 Prozent. Für die Schulden und die Geldmenge ist nichts dergleichen terminiert.

Cantillon, die Miner und der Ausstieg#

Cantillon hat in den 1730er Jahren bemerkt, dass neues Geld nie neutral ist, weil es an einem Punkt in die Wirtschaft tritt. Wer an diesem Punkt steht, gibt aus, bevor die Preise sich anpassen; wer am weitesten davon entfernt steht, bekommt die höheren Preise vor dem höheren Einkommen. Das ist keine Verschwörung, das ist Geometrie.

Auch die Bitcoin-Emission hat einen Eintrittspunkt: wer Strom verbrennt, um einen Block zu finden. Das ist in keinem moralischen Sinn gerecht, und niemand Ernsthaftes behauptet es. Was es hat, ist Sichtbarkeit. Die Belohnung wird zum Marktpreis bezahlt, der Empfänger muss einen Teil verkaufen, um die Stromrechnung zu zahlen, und dieser Verkauf läuft öffentlich und fortlaufend. Es gibt keinen Erstempfänger, der noch Assets kaufen könnte, bevor der Preis sich bewegt, denn der Verkauf ist der Weg, auf dem das neue Angebot an den Markt kommt.

Das Thiers'sche Gesetz ergänzt den Gedanken. Schlechtes Geld verdrängt gutes nur, wenn der Wechselkurs zwischen beiden per Dekret festgeschrieben ist. Lässt man Menschen wählen, setzt sich das härtere Geld meist durch, langsam und ohne Drama. Der Bitcoin-Anteil am gesamten Kryptomarkt liegt heute Morgen bei 60,0 Prozent, der Altcoin-Season-Index bei 47, also in der neutralen Mitte. Innerhalb dieser Anlageklasse landet das Kapital immer wieder bei dem einen Bestandteil, dessen Menge niemand ausweiten kann. So sieht die Wahl aus, wenn Menschen sie treffen und nicht eine Regel.

Was hier nicht steht#

Angebotsarithmetik ist eine langsame Flut. Der Preis ist eine Abstimmung, die alle acht Stunden stattfindet, und sie kann jahrelang gegen einen laufen. Eine Emissionsrate von 0,82 Prozent hat einen Abschwung von 38 Prozent nicht verhindert und sie wird den nächsten nicht verhindern. Wer behauptet, das Verhältnis lege den Zeitpunkt fest, verkauft etwas.

Zwei Dinge folgen aus den Messungen oben, und keines davon ist ein Kursziel.

Läuft das Funding weiter über dem Leitzins, während der Preis seitwärts mahlt, zahlen Longs weiter Miete für einen Anspruch, der sich nicht bewegt, und der Ausstieg geschieht so, wie er das ganze Jahr geschehen ist: kein Crash, sondern eine langsame Übergabe von Geduld aus einer Hand in eine andere.

Wird das Funding wieder mehrere Wochen negativ, zahlt die Short-Seite, und es wird billig, sie zum Schließen zu zwingen. Februar bis April dieses Jahres war genau diese Konstellation, mit drei negativen Monatssummen in Folge; im Mai drehte die Monatszahl wieder ins Plus.

Die Stimmung liegt heute Morgen bei 37, also bei Angst. Der Umsatz betrug 17,1 Milliarden Dollar gegen 1,57 Billionen Marktwert, etwa 1,1 Prozent. Das ist ein Markt, der aufgehört hat, mit sich selbst zu streiten. Nichts daran ist ein Signal. Es ist eine Beschreibung.

Eine Aussage verteidige ich ohne Abschwächung, und sie ist enger als eine Prognose und schwerer zu bestreiten. Die Menge Bitcoin ist fix, die Menge der Dollar, gegen die sie gehandelt wird, ist es nicht, und der Unterschied zwischen 0,82 und 5,71 ist keine Meinung über die Zukunft. Es ist das, was in den letzten zwölf Monaten passiert ist. Die Miete für eine Long-Position ergab annualisiert 3,44 Prozent gegen einen Leitzins, der im Mittel bei 3,72 lag. In 76,8 Prozent der Abrechnungen zahlte die Long-Seite, und die Sache, für die sie zahlte, fiel um 38 Prozent. Eine dieser beiden Raten wird in einem Raum entschieden. Die andere entscheiden alle, die auftauchen.

Quellen#

• CoinGecko — Bitcoin-Kurs, Marktkapitalisierung, Allzeithoch und Veränderungen über 24h/7d/30d/1J
• Alternative.me — Crypto Fear and Greed Index
• CoinMarketCap — Global Metrics und Altcoin-Season-Index
• Binance — Funding-Rate-Historie des BTCUSDT-Perpetuals (öffentliche API)
• Federal Reserve Bank of St. Louis (FRED) — Effective Federal Funds Rate, Reihe DFF
• Federal Reserve Bank of St. Louis (FRED) — Geldmenge M2, Reihe M2SL
• US-Finanzministerium — Debt to the Penny
• Bitcoin Wiki — Controlled supply und der Halving-Plan
• Wikipedia — Richard Cantillon und der Essai sur la nature du commerce en général
• Wikipedia — Greshams Gesetz, einschließlich Thiers' Gesetz